利潤(rùn)的增長(zhǎng)使得主要制造企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)意愿強(qiáng)烈。2015年下半年以來(lái)，以天合、晶科、阿特斯為首的光伏制造企業(yè)開始掀起新一輪的擴(kuò)產(chǎn)潮。在2016年上半年，產(chǎn)能過(guò)剩的隱患被火爆的市場(chǎng)行情掩蓋，進(jìn)一步刺激了制造企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)意向。但隨著630的結(jié)束，制造業(yè)高速擴(kuò)產(chǎn)的同時(shí)，需求端已經(jīng)開始出現(xiàn)松動(dòng)跡象。

　　【下游需求分析】

　?。?）中央政策意圖出現(xiàn)轉(zhuǎn)向

　　2013年3月，發(fā)改委下發(fā)的《關(guān)于完善光伏發(fā)電價(jià)格政策通知》征求意見稿中，分布式光伏的補(bǔ)貼為0.35元/千瓦時(shí)，將全國(guó)分為Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ、Ⅳ類資源區(qū)，地面電站標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)為別為0.75、0.85、0.95、1元/千瓦時(shí)。而在2013年8月發(fā)改委正式下發(fā)的《關(guān)于發(fā)揮價(jià)格杠桿作用促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的通知》中，分布式光伏的補(bǔ)貼為0.42元/千瓦時(shí)，將全國(guó)分為Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ類資源區(qū)，地面電站標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)為別為0.9、0.95、1元/千瓦時(shí)。此時(shí)中央政府對(duì)于光伏的態(tài)度是非常支持的。2015年《關(guān)于完善陸上風(fēng)電、光伏發(fā)電上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)政策的通知》（討論稿）中，Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ類資源區(qū)的標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)為0.85、0.92、0.98元/千瓦時(shí)。但在最終公布的政策中，標(biāo)桿電價(jià)為0.80、0.98、0.98元/千瓦時(shí)，下調(diào)幅度超過(guò)預(yù)期，此時(shí)中央政府意圖開始出現(xiàn)了轉(zhuǎn)向。裝機(jī)規(guī)劃方面，2015年底能源局發(fā)布的《國(guó)家十三五太陽(yáng)能規(guī)劃2015-2020》(征求意見稿)中規(guī)劃為到2020年度光伏累計(jì)裝機(jī)容量達(dá)到150GW，但我們觀察到最近一次能源局領(lǐng)導(dǎo)的公開發(fā)言中，這個(gè)數(shù)字變成了110GW。這表明了中央政府層面開始意識(shí)到光伏發(fā)展的種種問(wèn)題，不再一味追求的光伏的裝機(jī)總規(guī)模。

　?。?）限電形勢(shì)將加劇

　　在此前的報(bào)道中，我們指出，一定區(qū)域內(nèi)，新能源裝機(jī)的占比30%是極限，否則將必然出現(xiàn)限電問(wèn)題。目前，我國(guó)甘肅、新疆、寧夏等地區(qū)的新能源占比已經(jīng)超過(guò)或接近30%，出現(xiàn)大規(guī)模的限電。內(nèi)蒙古、青海、河北等地也因?yàn)檩^高的新能源裝占比成為限電高危地區(qū)。而根據(jù)源局最新下發(fā)的《2016年光伏發(fā)電建設(shè)實(shí)施方案》，甘肅、新疆、云南雖然已經(jīng)停止或暫緩發(fā)放指標(biāo)，但內(nèi)蒙古、青海、河北等限電高危省份的指標(biāo)卻仍在發(fā)放。未來(lái)地面電站的限電形勢(shì)將進(jìn)一步加劇。

（3）補(bǔ)貼拖延將持續(xù)

　　光伏補(bǔ)貼資金主要來(lái)自于國(guó)家可再生能源發(fā)展基金，其中包括依法征收的可再生能源電價(jià)附加。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的大環(huán)境下，中央經(jīng)濟(jì)政策的基調(diào)是要“降成本、去產(chǎn)能”，其中包括降低企業(yè)用電成本，這就注定了現(xiàn)階段通過(guò)直接上調(diào)可再生能源附加是不太現(xiàn)實(shí)的。煤電聯(lián)動(dòng)機(jī)制方面，目前煤炭?jī)r(jià)格已經(jīng)逼近其現(xiàn)金成本，動(dòng)力煤價(jià)格下行空間已經(jīng)基本封閉，煤電電動(dòng)機(jī)制下用戶電價(jià)下調(diào)所帶來(lái)的可再生能源附加上調(diào)空間基本為0。因此，在全國(guó)范圍電改完成并帶來(lái)電價(jià)的大幅下降之前，可再生能源電價(jià)附加上調(diào)的空間有限。而補(bǔ)貼發(fā)放方面，2016年實(shí)際所須補(bǔ)貼金額超900億(增量)，缺口達(dá)300億，而待進(jìn)入補(bǔ)貼目錄項(xiàng)目在2013-2015年的歷史虧空亦超過(guò)300億(存量)，故累積缺口超過(guò)600億,隨著裝機(jī)量的不斷增長(zhǎng)，未來(lái)補(bǔ)貼缺口還會(huì)不斷擴(kuò)大。補(bǔ)貼拖延將成為常態(tài)。

　?。?）競(jìng)電價(jià)政策帶來(lái)行業(yè)超額利潤(rùn)的消失

　　6月初發(fā)改委、能源局發(fā)布了《完善光伏發(fā)電規(guī)模管理和實(shí)施競(jìng)爭(zhēng)方式配置項(xiàng)目》，鼓勵(lì)對(duì)于普通電站采取競(jìng)爭(zhēng)方式配置項(xiàng)目，并將上網(wǎng)電價(jià)作為主要競(jìng)爭(zhēng)條件。這將使得未來(lái)底面電站的上網(wǎng)電價(jià)大幅下調(diào)，行業(yè)的超額利潤(rùn)逐漸減少直至消失。從而反過(guò)來(lái)限制運(yùn)營(yíng)商的投資意愿以及最終實(shí)現(xiàn)的裝機(jī)規(guī)模。對(duì)于長(zhǎng)期以來(lái)以來(lái)“融資性增長(zhǎng)”的上市電站運(yùn)營(yíng)商來(lái)說(shuō)，裝機(jī)增速的放緩及超額利潤(rùn)的消失會(huì)進(jìn)一步影響上市電站運(yùn)營(yíng)商及整個(gè)行業(yè)的的估值。而估值受損也將進(jìn)一步影響金融機(jī)構(gòu)的參與意愿，從而影響運(yùn)營(yíng)商的投資能力。

　　全球范圍內(nèi)來(lái)看，中、美、日等大國(guó)的光伏裝機(jī)的高速增長(zhǎng)接近尾聲。除印度外，世界范圍內(nèi)再也找不到像中、美、日這樣的大國(guó)能夠繼續(xù)帶領(lǐng)全球光伏行業(yè)的高速增長(zhǎng)，也沒(méi)有一個(gè)比中、美、日加在一起更大的經(jīng)濟(jì)體能出臺(tái)新的補(bǔ)貼政策。2004年以來(lái)的“政府補(bǔ)貼”大周期開始進(jìn)入下降通道。

　　【中上游供給分析】

　　我們預(yù)計(jì)下半年下游終端需求將出現(xiàn)快速的下滑，這不僅僅是由于搶裝因素消失帶來(lái)的影響，更是長(zhǎng)期限電、補(bǔ)貼拖延、超額收益消失等因素對(duì)新增裝機(jī)負(fù)面影響疊加的結(jié)果。面臨下游需求的下滑，除了警示地面電站的風(fēng)險(xiǎn)以外，我們對(duì)中上游制造業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩也十分擔(dān)憂。

　　這一次的產(chǎn)能過(guò)剩足以與2011-2013年期間光伏行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩相提并論。以電池片產(chǎn)能為例，根據(jù)調(diào)研，此輪擴(kuò)產(chǎn)前國(guó)內(nèi)電池片產(chǎn)能約為66GW，目前已擴(kuò)產(chǎn)的產(chǎn)能接近13GW，還有5GW的產(chǎn)能即將擴(kuò)產(chǎn)，擴(kuò)產(chǎn)結(jié)束后將國(guó)內(nèi)電池產(chǎn)能將超過(guò)84GW。這已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)2016年全球光伏新增裝機(jī)的預(yù)計(jì)，尤其是在下半年中國(guó)新增裝機(jī)預(yù)期下滑的情況下。

　　注：本統(tǒng)計(jì)包含國(guó)內(nèi)企業(yè)在國(guó)內(nèi)外投資、外資企業(yè)在國(guó)內(nèi)投資，但不包含外資企業(yè)在國(guó)外投資

　　隨著這一輪擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能的逐漸釋放，未來(lái)12個(gè)月內(nèi)產(chǎn)能利用率將快速下滑到70%左右，而2016年下半年的產(chǎn)能利用率則將隨著中國(guó)地面電站裝機(jī)的巨幅下跌而達(dá)到更低的水平。上一輪的產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致了尚德、賽維等明星企業(yè)的破產(chǎn)，曾經(jīng)的行業(yè)龍頭英利也還在苦苦掙扎。與上一輪擴(kuò)產(chǎn)不同的是，這一輪制造業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)更多的是由大廠主導(dǎo)，天合、阿特斯、隆基等企業(yè)此輪的擴(kuò)產(chǎn)占整體擴(kuò)產(chǎn)的50%以上。在未來(lái)產(chǎn)能過(guò)剩引發(fā)的行業(yè)洗牌中，中上游制造業(yè)將更加集中。少數(shù)優(yōu)勢(shì)企業(yè)憑借更低的成本、更先進(jìn)的技術(shù)，攫取更高的市場(chǎng)份額。

　　【未來(lái)方向】

　　只是在行業(yè)大周期向下的環(huán)境里，這一次產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題會(huì)顯得更為嚴(yán)重。產(chǎn)能過(guò)剩的風(fēng)險(xiǎn)開始初現(xiàn)端倪。這一次的冬天，或許比以往來(lái)的更為寒冷。未來(lái)的出路在哪里？我們認(rèn)為是在分布式。分布式的發(fā)展符合國(guó)家的政策導(dǎo)向，并且不受限電、補(bǔ)貼拖延、競(jìng)電價(jià)政策的影響，未來(lái)的發(fā)展存在巨大的市場(chǎng)空間。下一輪光伏“平價(jià)上網(wǎng)”大周期也一定是由分布式光伏引領(lǐng)的。

　　在現(xiàn)階段景氣向下的環(huán)境里，對(duì)于制造業(yè)企業(yè)，我們建議：要立即停止任何產(chǎn)能的擴(kuò)張，降低庫(kù)存水平，并且收縮商業(yè)信用和加大營(yíng)收賬款的回收，面對(duì)下半年國(guó)內(nèi)終端需求的下滑，積極開拓海外新興市場(chǎng)。對(duì)于集中式電站，我們建議運(yùn)營(yíng)商靜待國(guó)家補(bǔ)貼下發(fā)、積極參與到電力交易中以緩解限電影響以及調(diào)整項(xiàng)目投資方向，并在出現(xiàn)現(xiàn)金流壓力時(shí)適時(shí)出售資產(chǎn)。對(duì)于分布式光伏而言，要加大戰(zhàn)略布局，改變參與模式，真正以客戶為導(dǎo)向參與到分布式光伏廣闊的前景中來(lái)。