中國醫(yī)療技術行業(yè)并購及投資趨勢綜述

 

近幾年，中國國內(nèi)醫(yī)療技術行業(yè)的并購勢頭保持強健，并購案例此起彼伏，2014年和2015年在醫(yī)療技術行業(yè)，數(shù)量和規(guī)模都較之五年前有大幅度的提高。2015年全年醫(yī)療科技并購交易數(shù)量達到四十余起，是2011年并購案例數(shù)的兩倍以上。而交易規(guī)模中值也從2013年的1800萬美元左右增長到2015年的5800萬美元。單筆交易規(guī)模的增加也推動了整體交易市場的水漲船高：中國醫(yī)療技術行業(yè)并購市場體量由2013年的15億美元增長到了2015年的40億美元。

 

醫(yī)療技術投資火熱是由幾大驅(qū)動因素帶來：第一、中國醫(yī)療行業(yè)整體快速發(fā)展，加之政府近年發(fā)布了一系列促進健康領域發(fā)展的各項政策，市場未來發(fā)展前景樂觀，由此帶來了整個醫(yī)療行業(yè)的投資熱潮。其中醫(yī)療技術行業(yè)相比制藥行業(yè)雖然規(guī)模相對較小，但發(fā)展穩(wěn)定，利潤較高。第二、醫(yī)療技術行業(yè)細分市場眾多，一些中等規(guī)模的醫(yī)療技術企業(yè)在一些細分領域做到市場領先者地位，通過并購進入到其他醫(yī)療器械細分領域以進一步擴大業(yè)務。例如上海微創(chuàng)等中型公司通過并購進入到其他醫(yī)療技術細分領域。第三、中國企業(yè)海外并購越來越熱，中國醫(yī)療技術企業(yè)也越來越多地到海外尋求并購對象。例如邁瑞、微創(chuàng)和三諾等企業(yè)在過去幾年都在海外并購方面有較大動作。

 

當然我們也應該看到，雖然中國醫(yī)療技術行業(yè)并購發(fā)生的數(shù)量及規(guī)模都呈穩(wěn)步上升趨勢，但與全球醫(yī)療技術并購市場仍然存在不小的差距。經(jīng)BCG分析，全球醫(yī)療技術行業(yè)并購及投資市場自2010年起，一直保持在每年130~1402起交易數(shù)量左右；且大約有10%以上為5億美元以上的交易，規(guī)模遠大于中國醫(yī)療技術行業(yè)。這與國際醫(yī)療技術行業(yè)市場以及金融市場發(fā)展的成熟程度相關。

 

中國醫(yī)療技術行業(yè)并購及投資的特點

 

觀察近幾年中國醫(yī)療技術行業(yè)發(fā)生的并購案例，我們發(fā)現(xiàn)三大特點：

 

特點一：高值耗材與體外診斷子行業(yè)為國內(nèi)并購投資焦點

 

從標的所處細分行業(yè)來看，近幾年中國醫(yī)療技術行業(yè)并購整合的焦點在高值耗材（包括骨科、心血管等細分領域）、醫(yī)療設備以及IVD（體外診斷）這三個細分行業(yè)。2013-2015這3年高值耗材并購交易數(shù)量占整個醫(yī)療技術行業(yè)的30-40%左右，在醫(yī)療技術行業(yè)中屬于“熱度”第一的子行業(yè)。高值耗材在醫(yī)療技術行業(yè)里屬于體量較大，增長迅速，且利潤較高的細分行業(yè)，因此備受投資者青睞。而且，由于該子行業(yè)內(nèi)不乏規(guī)模較大的本土及外資企業(yè)，并購案例的交易金額也都較大。2013年和2014年，高值耗材交易金額占整個行業(yè)交易金額的比例高達50-70%左右。在2013年至2015年最近3年的并購投資交易中，以披露交易金額衡量，前五大交易中有三個均屬于高值耗材子行業(yè)。第一位為中信產(chǎn)業(yè)基金分兩次總共以11億美元收購柏盛國際（柏盛的主要產(chǎn)品為冠脈支架），第二位為2013年骨科領域美國史賽克公司以7.64億美元收購中國骨科企業(yè)創(chuàng)生，第四位為心血管領域本土領先企業(yè)樂普醫(yī)療以3.15億美元引入以中銀基金管理有限公司為首的投資者。若梳理各個細分行業(yè)的交易金額規(guī)模，我們可以發(fā)現(xiàn)高值耗材相較其他子行業(yè)來說，交易規(guī)模更大，交易金額中位數(shù)為6000萬美元，是除去醫(yī)療設備以外其他子行業(yè)的1.5倍左右。

 

IVD（體外診斷）子行業(yè)熱度也持續(xù)增加，在最近兩年內(nèi)占據(jù)并購數(shù)量第二的地位。2015年約30%的并購交易來自于IVD子行業(yè)。IVD子行業(yè)的收購很多來自于私募投資，尤其聚焦于幾個高增長IVD領域，例如化學發(fā)光、即時診斷等。例如方源資本投資2.64億美元于國內(nèi)領先IVD企業(yè)科華生物；英聯(lián)等投資管理基金以5,600萬美元投資國內(nèi)領先的化學發(fā)光診斷儀器試劑廠家科美生物；云峰基金投資國內(nèi)心肌標志物即時診斷領先企業(yè)瑞萊生物。這些案例都標志著投資者對體外診斷這一細分領域的青睞。

 

除去高值耗材和IVD外，醫(yī)療設備也是一個投資熱度較高的行業(yè)。由于醫(yī)療設備都是大型儀器，例如呼吸機、放射治療設備、超聲等大型影像設備，產(chǎn)品單價較高，企業(yè)規(guī)模較大，因此并購交易金額都較大。以2015年為例，雖然醫(yī)療設備并購數(shù)量僅占行業(yè)的20%左右，但占據(jù)并購金額的約30%。這主要來自于幾個大型交易的貢獻：例如中珠控股以近3億美元收購深圳一體醫(yī)療（腫瘤診療設備領域）；星河生物收購瑪西普醫(yī)學（伽馬刀治療設備領域）等。

 

特點二：醫(yī)療技術領域的投資者：PE/VC和跨界收購增多

 

除醫(yī)療技術本行業(yè)企業(yè)外，PE/VC也是醫(yī)療技術行業(yè)的重要投資者：PE/VC占據(jù)了醫(yī)療技術行業(yè)并購投資交易數(shù)量的30%~40%，甚至在14年占到總交易金額的約60%。除醫(yī)療技術行業(yè)高增長、高利潤的吸引力以外，2013年左右外資企業(yè)美敦力和史賽克分別以較高估值收購國內(nèi)企業(yè)康輝和創(chuàng)生，也帶動了PE/VC對醫(yī)療技術行業(yè)的進一步熱捧。

 

近年來醫(yī)療技術收購的一個顯著特點就是：跨界收購逐漸升溫。根據(jù)BCG分析，在過去3年醫(yī)療技術行業(yè)發(fā)生的交易中，交易金額排名前15大之中有5個交易來自于制藥企業(yè)或其他行業(yè)的跨界收購，交易目標都是為了實現(xiàn)公司戰(zhàn)略轉型，進入增長更好的醫(yī)療技術行業(yè)。例如，作為房地產(chǎn)起家的中珠控股斥資近3億美元收購深圳市一體醫(yī)療科技有限公司100%的股權，借此進入腫瘤診療設備整體解決方案領域；信邦制藥通過收購中肽生化獲得其診斷試劑產(chǎn)品，進一步實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展的戰(zhàn)略；星河生物收購瑪西普醫(yī)學，由傳統(tǒng)的食用菌行業(yè)過渡至技術附加值更高的醫(yī)療器械行業(yè)；紅日藥業(yè)通過收購超思由現(xiàn)代中藥領域切入家用醫(yī)療健康電子產(chǎn)品、移動醫(yī)療等領域；作為國內(nèi)領先的智慧城市建設及建筑節(jié)能服務商，達實智能通過收購久信醫(yī)療，快速切入醫(yī)療專業(yè)凈化系統(tǒng)建設及數(shù)字化手術室領域。

 

特點三：中國醫(yī)療技術標的估值較高

 

雖然相比于國際市場，中國醫(yī)療技術行業(yè)的交易數(shù)量、交易金額并不高。但是中國企業(yè)的估值倍數(shù)相對歐美企業(yè)都更高一些，這在很大程度上是由于中國企業(yè)未來增長潛力以及較強的盈利能力。

 

過去3年中國醫(yī)療技術行業(yè)的市銷率在4.6倍左右，而歐美市場市銷率則僅為一半（約2.3倍），且90%的交易市銷率在2~4倍之間。

 

另外雖然各個細分市場在中國并購投資浪潮中火爆程度不一，但是除低值耗材估值較低外（市銷率中值3倍左右），其他各細分領域估值指標相差不大（市銷率中值約在4到6倍之間）。國際市場上各細分市場估值差異也不大。

 

同樣，如果我們研究過去幾年中國醫(yī)療技術并購市場中的市盈率指標，可以發(fā)現(xiàn)相同的結論：從2013年到2015年間，中國醫(yī)療技術市場的市盈率中值在20倍左右，而歐美市場僅在13.6倍左右。

 

造成中國醫(yī)療技術投資并購市場高估值的原因主要有三個。一是醫(yī)療技術市場熱度持續(xù)上升，PE/VC投資及跨界并購不斷增多；二是中國醫(yī)療技術行業(yè)的很多細分行業(yè)仍主要以外資企業(yè)占據(jù)主導地位，本土企業(yè)大多歷史不長，實力有限，好的標的非常少；三是由于中國醫(yī)療技術市場的高速發(fā)展，中國企業(yè)的增長和盈利前景更好，相比之下歐美市場大多醫(yī)療技術市場已經(jīng)飽和，企業(yè)增長緩慢，盈利下降。

 

不同類型的并購及投資面臨不同的挑戰(zhàn)及致勝要素

 

如果將最近3年發(fā)生的并購案例按照收購方與標的的國籍來劃分，除去PE/VC投資，其他交易可以分為三大類。本土并購：中國企業(yè)收購投資中國企業(yè)；海外并購：中國企業(yè)收購海外企業(yè)；入境并購：外國企業(yè)收購國內(nèi)企業(yè)。整體來看，可以發(fā)現(xiàn)入境并購相對較少，海外并購逐漸增多，本土并購仍為重點。以下我們總結了出了幾類并購的目的、挑戰(zhàn)及應對策略。

 

1、入境并購

 

入境并購（不包括PE/VC投資）數(shù)量近年來相對較少。主要由于大多數(shù)大型外資企業(yè)已經(jīng)逐漸成功通過自建或并購扎根于中國市場，對于更多的中國企業(yè)并購動力減弱。另外中國醫(yī)療科技企業(yè)大多規(guī)模較小但估值較高，也令很多外資企業(yè)望而卻步。雖然入境并購案例并不十分活躍，但是還是有不少外資企業(yè)仍然努力地在中國尋找標的。畢竟，入境投資并購能夠給外資企業(yè)帶來不少好處。包括：

 

擴張到中低端產(chǎn)品細分領域：不少外資企業(yè)通過并購投資本土企業(yè)獲取中低端產(chǎn)品，與自身的高端產(chǎn)品形成互補；并且利用本土企業(yè)的銷售渠道，覆蓋更廣泛的市場。例如2013年美國史賽克公司通過收購本土骨科企業(yè)創(chuàng)生，進入中低端創(chuàng)傷骨科植入物市場。

 

享受政府針對本土企業(yè)的鼓勵政策：由于政府對于本土企業(yè)包括外商在華企業(yè)有一些鼓勵性政策，例如產(chǎn)品注冊、招標、報銷等，收購中國公司相比外資企業(yè)在中國自建工廠更快。一些外資企業(yè)為享受相應的鼓勵性政策，選擇通過并購的方式以迅速占領市場。近年來幾個國外骨科企業(yè)收購本土的骨科企業(yè)很多都有這方面的考慮。

 

稅收優(yōu)勢：一些外企注冊地對企業(yè)征收較重的企業(yè)所得稅，例如美國。與其將在國際市場賺得的利潤帶回本國繳納龐大的稅負，還不如將利潤在國外通過投資并購促進當?shù)貥I(yè)務發(fā)展。

 

外資企業(yè)在入境并購過程中會面臨一系列的挑戰(zhàn)，包括：

 

并購前挑戰(zhàn)：市場信息相對不透明以及不準確，缺少規(guī)模足夠又符合外資企業(yè)戰(zhàn)略需求的標的。

 

并購中挑戰(zhàn)：歐美大型跨國企業(yè)通常在營銷合規(guī)性和生產(chǎn)質(zhì)量標準等方面有非常高的要求。很多本土企業(yè)不能滿足外企這方面嚴苛的要求。

 

并購后挑戰(zhàn)：外資企業(yè)在并購后遇到的最大挑戰(zhàn)是如何整合國內(nèi)企業(yè)。很多大型外資企業(yè)習慣于將中國企業(yè)按照職能（如營銷、生產(chǎn)、研發(fā)等）完全整合到外資企業(yè)里，但很多時候完全整合會使被并購的中國企業(yè)失去在生產(chǎn)成本和渠道上的優(yōu)勢，及研發(fā)上的靈活性 。

 

BCG針對外資醫(yī)療技術企業(yè)入境并購面臨的挑戰(zhàn)提出三點建議。

 

盡可能利用更多的渠道以獲取信息：盡量利用所有可能的信息來源提高對標的的了解，例如通過第三方報告，企業(yè)訪談、市場調(diào)查等；有效排列并購考量標準的優(yōu)先級，企業(yè)的成長潛力與戰(zhàn)略適合度比企業(yè)規(guī)模更為重要。

 

有效衡量并購風險：在并購中進行全面的盡職調(diào)查，并切實了解收購目標的實際運營問題并預先設計風險解決方案至關重要。

 

耐心面對整合挑戰(zhàn)：整合后在推行國際質(zhì)量標準上要面對現(xiàn)實，并且需要有耐心。很多時候外資企業(yè)與被收購企業(yè)分開運營可能比強制整合效果更好。

 

2、海外并購

 

近十年來，中國企業(yè)整體海外并購持續(xù)升溫。得益于相對寬松的海外并購政策、充裕的現(xiàn)金儲備以及中國企業(yè)的崛起。雖然從中國整體看，醫(yī)療技術行業(yè)的海外并購數(shù)量仍然不多，但我們看到有越來越多的醫(yī)療技術企業(yè)在探索海外并購的可能性。BCG觀察到幾個典型醫(yī)療技術行業(yè)海外并購案例及其推動原因：

 

通過海外并購彌補技術差距：邁瑞于2013年收購美國Zonare公司，目的是獲取其高端的超聲技術來彌補現(xiàn)有產(chǎn)品的技術缺口。

 

通過海外并購擴張全球市場：三諾生物于2016年初完成對尼普洛診斷的并購，通過該并購獲得標的的全球銷售網(wǎng)絡，尤其是美國的銷售渠道，這有助于三諾將其產(chǎn)品打入全球市場。

 

海外標的擁有更好的性價比：微創(chuàng)于2013年以1.1倍市銷率收購美國懷特醫(yī)療的關節(jié)重建業(yè)務，遠遠低于當時眾多國內(nèi)骨科公司的要價。雖然懷特的業(yè)務處于增長放緩和虧損狀態(tài)，相較于國內(nèi)骨科企業(yè)懷特擁有更先進的產(chǎn)品技術。

 

中國企業(yè)海外并購剛剛起步，還面臨著許多艱難險阻，主要體現(xiàn)在并購戰(zhàn)略制定、盡職調(diào)查和并購后整合等三個階段：

 

并購戰(zhàn)略不清：不少企業(yè)缺乏清晰的并購戰(zhàn)略路線圖，并購目的不清，或?qū)f(xié)同效應規(guī)劃不足。一些企業(yè)推行海外并購并非出自戰(zhàn)略考量，而是因為政府的鼓勵，或中介機構的推薦。

 

盡職調(diào)查專業(yè)能力不足：缺乏國際化經(jīng)驗、對海外商業(yè)法律環(huán)境和盈利模式理解不深，組織和協(xié)調(diào)商務、法律、財務、人力資源等內(nèi)外部資源的能力缺失，對盡職調(diào)查風險點評估和決策能力不足。

 

并購后整合困難重重：并購后整合，根據(jù)BCG的研究分析顯示，很多中國買家在實施收購后是否進行整合的問題上猶豫不決，而不少決定實施整合的企業(yè)，其整合效果難以達到預期。

 

BCG針對中國醫(yī)療技術企業(yè)海外并購面臨的挑戰(zhàn)提出三點建議：

 

厘清戰(zhàn)略：根據(jù)公司愿景和戰(zhàn)略，結合行業(yè)發(fā)展趨勢分析，梳理企業(yè)海外并購的目標和領域。

 

有效執(zhí)行：企業(yè)應有效管理盡職調(diào)查、談判和批準流程，識別交易風險和進行決策。在交易完成前就對整合進行規(guī)劃，交易完成后有效執(zhí)行前期規(guī)劃，爭取實現(xiàn)協(xié)同效應和公司成長。

 

能力建設：中國企業(yè)如果把并購視為發(fā)展的重要路徑，需要培養(yǎng)企業(yè)內(nèi)部國際并購的能力，包括交易尋找和交易執(zhí)行等方面的人才并建立專業(yè)管理流程和考核機制。中國企業(yè)還需要吸引和保留國際化高端管理人才，為并購后對標的公司的管理做好充分準備。

 

3、本土并購

 

本土并購依舊是中國醫(yī)療技術行業(yè)的活躍重點。在2014年和2015年，有50%-60%的并購交易屬于本土并購。本土并購的幾大誘因是：

 

擴充產(chǎn)品線：通過并購，進入到新的產(chǎn)品或業(yè)務領域。2014年邁瑞通過收購上海長島生物技術有限公司，增強了血栓止血檢測試劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售能力，拓展了自身體外診斷的產(chǎn)品組合，增強了邁瑞在心血管疾病檢測市場的市場地位。

 

擴張產(chǎn)業(yè)鏈上下游：通過并購進入上下游產(chǎn)業(yè)，形成整個產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈。2014年，樂普醫(yī)療收購北京金衛(wèi)捷科技發(fā)展有限公司。通過該次并購，樂普醫(yī)療成功布局移動醫(yī)療這一產(chǎn)業(yè)鏈下端，為樂普醫(yī)療建立包括醫(yī)療器械、醫(yī)藥、醫(yī)療服務和移動醫(yī)療四位一體的心血管全產(chǎn)業(yè)鏈平臺型企業(yè)的戰(zhàn)略目標再進一程。

 

實現(xiàn)公司戰(zhàn)略目標的轉型：非醫(yī)療技術企業(yè)通過并購進入到該行業(yè)，實現(xiàn)戰(zhàn)略轉型。 2015年，紅日藥業(yè)以1.56億美元收購100%超思股份，由現(xiàn)代中藥業(yè)務轉型進入家用醫(yī)療健康電子產(chǎn)品領域?，F(xiàn)階段產(chǎn)品重點包括遠程多參數(shù)監(jiān)護儀、遠程心電檢測儀、脈搏血氧儀、血壓計等新型醫(yī)療健康電子產(chǎn)品，未來紅日藥業(yè)還計劃向可穿戴設備和移動醫(yī)療平臺領域布局。

 

與其他收購方式類似，本土并購同樣也面臨一些關鍵挑戰(zhàn)：

 

具有吸引力的并購對象少：大中型的或者優(yōu)秀的本土企業(yè)有較高意愿上市，被收購的意愿較低；小型企業(yè)的業(yè)務吸引力可能不高，或者仍處于早期發(fā)展階段，較難衡量潛力。并購標的不多。

 

本土企業(yè)標的估值較高：由于醫(yī)療技術行業(yè)是投資熱點，投資者數(shù)量眾多，但并購目標有限，導致合適的標的估值較高。另一方面，中國企業(yè)的產(chǎn)品大多屬于中低端，技術壁壘較低，整體性價比相對海外標的較低。

 

并購后實現(xiàn)價值速度較慢：由于本地標的大多數(shù)規(guī)模較小或者處于早期發(fā)展階段，被收購業(yè)務實現(xiàn)業(yè)務增長，實現(xiàn)盈利和價值變現(xiàn)的時間通常比較長，需要多年積累。

 

BCG針對中國醫(yī)療技術企業(yè)本土并購面臨的挑戰(zhàn)提出三點建議。

 

明確交易目的：明確收購交易可以帶來的戰(zhàn)略影響和協(xié)同效應，不為收購而收購。

 

考慮海外并購：實力強的本土企業(yè)可以考慮到海外去搜尋目標企業(yè)，標的數(shù)量更多，估值較低。但要對并購后管理的挑戰(zhàn)做好準備。

 

提升交易專業(yè)度：建立專業(yè)化的并購管理流程，持續(xù)尋找標的，實行專業(yè)盡職調(diào)查，提前規(guī)劃整合，有效實行并購后整合，力爭從早日開始實現(xiàn)協(xié)同效應。

 

4、PE/VC投資

 

PE/VC投資已經(jīng)成為醫(yī)療技術行業(yè)中的重要投資者，過去3年里每年都有大約30%左右的交易由PE/VC投資機構完成。此類投資案例面臨的挑戰(zhàn)與本土并購案例相近，BCG針對PE/VC投資面臨的挑戰(zhàn)提出幾點建議：

 

建立醫(yī)療相關能力：在醫(yī)療技術市場建立知識和能力。許多時候，公司所有者決定是否出售標的，并不單純看投資者的估值，還看投資者能給標的帶來多少價值，如果投資者能在產(chǎn)品審批、招投標、報銷和投后管理等方面提供更多的幫助，公司所有者將更愿意出售。

 

標的搜索：開放心態(tài)，考慮小型細分市場，因為大型細分市場中的頂級標的很多已經(jīng)被投，但小型細分市場中可能還有一些優(yōu)質(zhì)標的。另外，可以考慮一些以中國為主要市場的海外醫(yī)療技術公司，這類公司相對國內(nèi)企業(yè)來說資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)但估值相對較低。

 

投后管理：建立強有力的投后管理團隊，大多數(shù)標的是中小型企業(yè)，管理能力有限。投資者需要投入大量精力，幫助標的公司提升管理水平，甚至可能需要投入專業(yè)管理團隊。另外可以考慮通過組合多家醫(yī)療技術公司，或沿價值鏈拓展，例如從醫(yī)療技術產(chǎn)品拓展到相關醫(yī)療服務，迅速將企業(yè)做大做強，創(chuàng)造更大的價值。

 

總結來說，中國醫(yī)療技術行業(yè)市場在市場需求的帶動下，及相關政策的鼓勵下，將繼續(xù)穩(wěn)定增長，醫(yī)療技術市場的并購投資熱也將長期持續(xù)。在這個風起云涌的市場中，各類企業(yè)需要設計適合的并購戰(zhàn)略，有效把握并購投資的浪潮，加速企業(yè)的發(fā)展。